迈克尔·波特_竞争论-第65章

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资行为，而同时又避免弊病，其实不无可能。譬如，当前的法　
规限制所有者的持股规模，以防止大股东违法乱纪。一个更好　
的做法是，扩大企业所有权的范围，并将投资人、企业、经理　
人、员工和社会的目标予以整合。透过这种做法，投资人将成　
为信息充沛和能提供建设性远见的参与者，而非扯后腿的人。　
。　撤销投资人持股所有权的限制，鼓励员工长期入股　降　
低税率关卡，以维持相当的私人持股。修正企业股权架构有其　
必要。以人为方式来规范持有相当企业股份之投资人的规定与　
税务政策，应该重新加以检视。员工持股是可取的，只要这些　
员工打算长期持有，而非炒短线。在这种规定下，市场能持续　
拥有广大投资者的好处，同时又能获得股东在特定公司有大量　
持股的好处。美国机构投资者，也能避免不当的经济力集中。　
。　创造股票长期投资的诱因　要修改所有者和代理人的目　
标，　最有力的一项　工具，便是持　续投资企业股　票的重要诱因　。　
这个提案着眼于改变所有权的概念，以及评估企业价值的方法，　
同时，鼓励能达到最大社会利益的各种投资形式。　483　
第三篇　
以竞争力的方式来解决社会问题

此一诱因必须谨慎地设计与选择。它应该只投资在有实际　
营运的企业股票，而非投资在并未实际运作，只靠持有土地或　
其他金融资产所得的资本利得之公司上。来自债券、不动产增　
值和其他来源的资本利得，应该排除在诱因之外。这个诱因必　
须　能让投　资人持　股5年　以上；　诱因　愈强，　持股的　时间便　愈久　。　
它也可望应用在新投资和新所得之上。　
借由　改变所有者　和代理人的目　标，将此种　诱因付诸行动　，　
会导致整个体系的改变。所有者开始偏爱那些较大比例之收入　
是来自于长期股票收入的代理人；对于只短期持有股票者，则　
予以谴责。机构投资者则会修改他们监管和评估的方法，寻求　
具有　5年　以上迷人前景　的企业投资。　接下来便是　信息的开发与　
流通，其中包括企业投资计划的细节与有形无形资产的长期前　
景。
如果让长期股票的诱因充分发挥其影响力，便应将它延伸　
到当前不必纳税的投资者，例如在股票资金与交易中占相当大　
比例的退休基金。最实际的方式是形成退休金或国民年金的投　
资诱因；国民年金的税率，则视其退休金收入的来源而有所不　
同。此种诱因的效应，会给信托业的投资经理带来压力，使更　
高比例的收入来自于长期持有的股票。这里还要指出的是，延　
伸长期股票诱因到退休年金，不仅对美国的高收入者有利，也　
会让一般大众享受到税务上的好处。　
。　废除同时持有债务与股权的限制　金融机构在提供债务　
融资之时，应该也被容许持有基于投资目的的该公司股票。持　
有企业股权的债权人，对于在信息与监控上的投资，以及对有　
价值的项目提供新的债务融资，都会具有更大的诱因。　
竞
争
论
484

。　降低对不动产的投资补贴程度　与其他能创造出更大社　
会报酬的投资形式相比，在不动产上的投资显得不成比例，这　
都拜美国税务政策之赐。未来的投资诱因该着力于修正此种失　
衡，对研发、企业股权与培训应多予重视，而非一味地独钟于　
不动产。　
。　修正会计规则，让营收更能反映企业表现　由于许多重　
要　的投资　在目　前的会　计标　准下　，是被　置于　“开支　”的　项目之　
下；因此会计上的盈余并无法反映出真正的盈余。会计业应该　
为研发等无形资产创造出新的会计标准。　
。　信息公开以降低评估企业真实价值的成本　信息公开的　
范围，应该延伸到企业在培训方面的开支、它的专利价值，或　
新产品在销售占有率上的比重，以及为企业长期价值提供重要　
指标的信息等。　
。　容许重要的长期所有者接触“内幕信息”　现有法令禁　
止从事内幕交易。有极少数法人与持有相当股票的投资人，只　
要持有1　％以上的股权一年或一年以上，便可获得有关公司前景　
的更完整信息，此种信息比对大众公开的信息更多。但他们不　
得向第三人透露这些信息。长期持股的所有者，应该获得更多　
的信息，以便与管理层在信息流通的情况下沟通；开发更多的　
信息也有助于以长期的前景为基础，作出更完善的评估。　
。　放宽机构投资者在董事会席位的限制　重要所有者直接　
参与　董事会，将会　使董事会更能　代表公司长期　所有者的利益　，　
前提是和所有者的目标已然重新整合。　
。　鼓励重要客户、供应商、财务顾问、员工和社区代表参　
加董事会　当前的趋势是董事会被一群忙碌不堪、对公司事务　485　
第三篇　
以竞争力的方式来解决社会问题

一问三不知的首席执行官所盘踞。一种更好的做法是，创造一　
位能代表重要客户、供应商、投资银行家、员工，和其他与企　
业有密切关联、且直接关心公司长期前景的董事会成员。　
。　将股东长期价值予以规范化，而非以目前股价作为企业　
目标　企业法规把长期的投东价值视为企业的目标。不过在实　
务上，由于经理人或董事明显向短期的股东报酬妥协，导致短　
期股价常成为优先目标，进而成为诉讼的乱源。要改善这种情　
况，长期持股的股东价值应该被公开列举为企业目标。举证的　
障碍应该予以去除，好使得经营者必须为与长期股东价值相违　
的决策提出解释。　
。　将税率的优惠延伸至限定在股票期权和股票认购计划上，　
而且从严限制出售股票　未予限制的股票期权和员工认股计划　
的做法，并无法使经理人和员工成为真正的所有者；因为经理　
人员可能会因短期股价波动而卖掉所持股票。为了符合税率优　
惠，这类计划应该规定持股时间和所卖股票占全部股权的百分　
比。
。　为研发和训练提供投资诱因　持续现有的研发税务优惠，　
并为训练上的投资提供相当的减税措施。这些做法将有助于刺　
激民间投资，而它们日后也会变成宝贵的全国性资产。　
对机构投资者的启示　
对机构投资者而言，美国的资金分配体系创造了不当的结　
果。这类机构投资者应该是理想的长期投资者；事实上却不然，　
竞
争
论
486

美国的体系制造出许多理论上被视为会长期持有资金，但事实上　
交易活络的机构投资者。交易成本意味着机构投资者的投资绩效　
低于市场平均水准。机构投资者与管理层的意见经常相左，认为　
管理层误用企业资源，但又认为自己无力改变现状。更糟的是，　
机构投资者在这个伤害美国企业长期获利的体系中，扮演了重要　
的角色，而这些企业都是考验机构投资者绩效的标的。　
事实上，即使公共政策不改变，机构投资者的活动也足以　
改变整套体系，首先也是最重要的，机构投资者必须认清为什　
么经营团队将他们视为唱反调的人。对于企业投资行为予以监　
督和评估的做法，他们也必须了解个中的微妙结果。他们必须　
认知一点，要对经营团队产生更大的影响力，本身要减少弹性　
和放缓交易的速度，必须要更了解、更关心企业的基本面。以　
下是一些机构投资者可采行的做法：　
。　增加持股规模　增加持股规模有助于整合投资者与公司　
的目标、改善投资者对于持股公司进行深入研究的能力，并传　
递出机构投资者对于该公司的长期绩效颇感兴趣之信息。　
。　减少转手和交易成本　机构投资者的绩效低于市场的平　
均成本，很大部分来自转手频繁的交易成本。降低股票的转手　
频率将可改善机构投资者提供客户的收益。　
。　以基本获利为基础，更谨慎地选择投资的企业　即便在　
今天的体系内，企业持续成长的潜力和获利能力，才能带给它　
较高的股价。机构投资者的评估模式应以这个方向为准。由于　
信息成本之故，机构投资者可能需要组织成一个联合组织，并　
推举某家机构投资者出任领导者。　
。　鼓励经纪商在衡量方式与评估系统上寻求改变，以反映　487　
第三篇　
以竞争力的方式来解决社会问题

出长期的投资绩效　企业所有人和法人经纪人应该把评估方法　
和报　酬体系，转移　至与年度或数　年一次的成果　有关之费用上　，　
并持续提报所有的交易成本。　
。　与经营团队的互动，转变为具有生产力的咨询式讨论　机　
构投资者和经营团队间目前的互动方式，常常流于“猫捉老鼠”　
的模式，也就是大家都在猜测下一阶段的盈余数字。然而当前之　
务应该是，对于公司长期的竞争定位要有充分的讨论。　
。　成立特殊基金以测试这些新的做法　机构投资者应该成　
立特殊基金，着眼于重要企业股票的长期投资，以增加它对经　
营团队的影响力。如果必要，机构投资者应该与企业持有人进　
行新的协议，以修改基金委托的责任。　
。　支持公共政策作有系统的改变　通过支援以上所描绘的　
公共政策改革，机构投资者可对美国的资金分配体系，提供平　
衡整合的助力。　
有些机构投资者会抗拒这样的改变；因为这些改变涉及新　
的技能、对投资成功的新定义、以及降低弹性和流动性。但是　
机构投资者投资者终将体认到更大、更直接的好处，并从创造　
更强、更有竞争力的美国企业中得到更多的好处，因为这些企　
业是其资金组合最终之所系。　
对企业的启示　
经理人员绝非美国资本体系下的牺牲者；他们协助创造这　
个　体系。　经理　人员不　仅透　过组织　和管　理实　务塑造　内部　资金市　
竞
争
论
488

场；也从董事会组成、商情散布，与投资人的讨论本质中，界　
定了本身与外部资金市场的关系。在重新定义美国资金分配体　
系上，企业经理人扮演了领导者的角色；他们在改变当前体系　
上，据有最好的位置，也是改革中最大的获益者。　
话说回来，该做最多改变的，也是美国企业的经理人。我　
们的研究建议，美国的管理体系需要重新检视，因为这套体系　
过度强调分权化、限制信息的流通，并且极度依赖某些形态的　
薪酬方式，以及依赖财务控制和量化的资本预算流程。这套体　
系是　二次世界大战　后的产物，在　投资行为上具　有微妙的成本　，　
特别是在无形和非传统形式上的投资。以下是一些经理人可以　
开始推动的重大改变：　
。　寻求长期的企业持有人，并让它们直接参与管理　美国　
资金　分配体系最根　本的弱点，便　是所有权的转　换频繁。不过　，　
经理人似乎也低估了自己在这个根本问题上的处理能力。解决　
之道　是经理人应该　寻求少数的长　期（或几乎是　永久）持有者　，　
藉以创造出一个“私人持有”、“公开上市”的混合结构。所有　
权控制在少数人手上，会对投资者与管理层之间的各个方面的　
关系—包括管理、信息分享、评估和价值估计，造成实质的　
改变。
。　避免会孤立管理阶层的人为抗拒接管　企业持有人和董　
事会未因长期绩效而对经理人员施压时，接管便是监督的必要　
形式。不过，有些接管并不适当，接管大多数发生在企业出现　
长期衰退之后。解决之道并非剑拔弩张地反对接管条款；相反　
地，应该修改美国的资金分配体系，使得惟有在管理层无法为　
公司建立长期的竞争地位时，才采取接管的行动。　489　
第三篇　
以竞争力的方式来解决社会问题

。　把管理层收购视为次佳的解决方案　要解决美国体系的　
问题，管理层收购只是次佳的解决方案，相同的是，在管理层　
收　购　中　居　操　控地　位　的　所　有　者　，　在　财务　上　也　是　以　销　售　作为　导　
向—试图达成短期的投资报酬率，以将利润分配给投资者。　
。　提名重要的所有者、客户、供应商、员工和社区代表参　
加董事会　这些类别的董事，比较会关心企业的长期利益，也　
会鼓励管理团队在改善长期竞争定位上投资。　
。　将报酬诱因与竞争定位相联结　当前许多美国行业所采　
取　的报酬　体系　诱因，　反而　不利于　生产　力；　因为这　些诱　因所依　
据　的基础　有误　。根据　当下　利润所　分配　的红　利，明　显地　会对投　
资　造成　伤　害；　而　股票　期权　则　会让　经理　人　更加　注　意短　期股　价　，　
特别　是在未对股票　买卖予以设限　的情况下。薪　酬体系的方向　，　
应　该与公　司�